光通信行業(yè)深度研究：長(zhǎng)景氣周期，把握盈利與估值的“雙升”

　　全球光通信行業(yè)正進(jìn)入一輪長(zhǎng)景氣周期,直接原因在于全球前15 大光纖市場(chǎng)正進(jìn)入、或即將進(jìn)入FTTX 的規(guī)模部署期。3G 技術(shù)承載數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的先天局限性,決定了移動(dòng)寬帶的發(fā)展必須依賴固定寬帶,從而“光進(jìn)無(wú)線退”是技術(shù)演進(jìn)的必然方向,這也是全球FTTX 建設(shè)方興未艾的深層次原因。

　　中國(guó)的光接入產(chǎn)業(yè)在09、10 年將進(jìn)入發(fā)展高峰,從PON 設(shè)備到光纖光纜到配套器件器材的整條產(chǎn)業(yè)鏈都將受益。其中EPON 設(shè)備出貨量在2010 年將繼續(xù)200%以上增長(zhǎng),市場(chǎng)規(guī)模可能由08 年的9 億元增至2012 年的90 億元,盈利水平亦有望在2010 企穩(wěn)回升,國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已基本為中興通訊、華為和烽火通信三家所壟斷。

　　市場(chǎng)擔(dān)心國(guó)內(nèi)光纖產(chǎn)能的快速擴(kuò)張引發(fā)2010 年的景氣下滑,但我們認(rèn)為,09、10 年并非產(chǎn)能擴(kuò)張的頂點(diǎn),主流光纖廠已進(jìn)入一輪長(zhǎng)景氣周期,主要因?yàn)??? 美、中兩國(guó)的人均耗纖量目前存在10 倍以上差距,美國(guó)運(yùn)營(yíng)商Verizon實(shí)施FiOS 計(jì)劃的案例證明,FTTH 的確帶動(dòng)光纖需求的陡增。我們認(rèn)為,中國(guó)FTTX 的推進(jìn)將帶動(dòng)國(guó)內(nèi)光纖需求出現(xiàn)至少5~10 年的穩(wěn)定增長(zhǎng)。而且,即使國(guó)內(nèi)需求出現(xiàn)短暫性的不足,海外訂單亦可迅速填補(bǔ)缺口。

　　近1~2 年,預(yù)制棒技術(shù)可能在中國(guó)的龍頭企業(yè)中出現(xiàn)群體性突破,這將提升中國(guó)企業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)中的競(jìng)爭(zhēng)力。未來(lái)5 年全球預(yù)制棒產(chǎn)業(yè)可能如同今天的光纖產(chǎn)業(yè)一樣,重心向中國(guó)轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)愈發(fā)明顯。

　　我們并不擔(dān)心光纖價(jià)格的下降。行業(yè)集中度的提升使得惡性價(jià)格戰(zhàn)重現(xiàn)的概率很小,而且,憑借管理和成本控制的優(yōu)勢(shì),主流光纖企業(yè)即使在行業(yè)最蕭條的02、03 年,依然保持了穩(wěn)定的毛利率。未來(lái)受益于縱向一體化和規(guī)模效應(yīng)的釋放,光纖盈利更具向上的彈性。

　　把握盈利與估值的“雙升”,重申中興通訊、中天科技、新海宜的“買入”評(píng)級(jí),同時(shí)建議積極增持亨通光電、烽火通信。盡管中報(bào)業(yè)績(jī)的可能超預(yù)期已促使市場(chǎng)上調(diào)了部分公司09、10 年的盈利預(yù)期,但考慮到上述公司未來(lái)普遍存在市值管理的動(dòng)機(jī),以及當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)2010 年仍屬謹(jǐn)慎的預(yù)測(cè),我們認(rèn)為,標(biāo)的公司09、10 年業(yè)績(jī)存在繼續(xù)超預(yù)期可能;另一方面,當(dāng)前估值處于歷史低點(diǎn)(09 年P(guān)E 不足25 倍,10 年20 倍左右),技術(shù)壁壘的突破,或是某個(gè)新市場(chǎng)的突破,如大額海纜訂單的獲取,都可能成為股價(jià)表現(xiàn)的催化劑。